梦洁家纺:终端恢复缓慢,子品牌推进良好

　　净利润略超我们预期

　　公司前三季度实现销售收入9.9 亿元,同比增长6%,净利润5,754 万元,同比增长14%,较上半年12%有所提升;毛利率44.3%,同比提升0.3 个百分点,销售费用率28.8%,同比下降2.5 个百分点,管理费用由于股权激励费用摊销同比上升2.2 个百分点。经营性现金流好转,由负转正至1,304 万元,财务费用也由上年利息净支出转为利息净收入。

　　毛利率改善、有效税率降低使得三季度净利大幅增长

　　公司第三季度实现净利润410 万元,在全年占比较低,同比增长54%,一方面是基数较低,另一方面则得益于毛利率同比改善以及有效税率降低。公司实现销售收入2.7 亿元,基本与上期持平(-0.03%),增速环比放缓,我们认为在加盟商阶段性补库以及集中促销后,加盟业务出现小幅下滑,但公司直营表现良好,收入仍有双位数的增长。得益于直营占比提升,公司三季度毛利率同比大幅改善4.7 个百分点。

　　子品牌推进良好

　　我们认为终端去库存基本到位,经营环境处于缓慢复苏中,公司毛利率同比环比改善也说明促销压力有所缓解、产品销售新品占比提升。在子品牌的驱动下,公司门店恢复增长,我们认为平实美学在重新梳理定位以及渠道策略后,三季度增长明显;梦洁宝贝则保持50%以上的快速增长。

　　估值:目标价9.9 元,“中性”评级

　　我们基于瑞银VCAM 模型进行现金流贴现(WACC=8.3%),得出目标价9.9 元,“中性”评级。