“喜羊羊与灰太狼”背后的资本迷局

      近日《新闻联播》中，点名批评“喜羊羊与灰太狼”暴力粗俗的消息，引起媒体的报道及社会的广泛关注。

　　同样值得关注的是，9月18日，上市公司奥飞动漫（002292）宣布，拟斥资约5.35亿元人民币，收购“喜羊羊与灰太狼”的商标及版权。

　　奥飞动漫的交易对手，是香港上市的意马国际控股有限公司（简称意马国际HK.0585），以及三个自然人。

　　21世纪网发现，2011年，意马国际购得“喜羊羊与灰太狼”的相关版权资产，以现金和股票形式付出的对价为8.14亿港元。

　　仅仅两年之后， “喜羊羊与灰太狼”版权资产，就被意马国际以6.342亿港元（约4.98亿元人民币）的价格卖给奥飞动漫。较当时的买入成本缩水近1.8亿港元之多。

　　这场缩水的买卖背后，“喜羊羊与灰太狼”背后的资产究竟发生了怎样的变化？

　　“喜羊羊与灰太狼”版权再转手

　　本次收购两家公司的股权，奥飞动漫剑指“喜羊羊与灰太狼”背后的商标及版权资产。

　　奥飞动漫方面公告称，今年9月16日，全资子公司奥飞香港与意马国际已签署协议，约定奥飞香港以6.342亿元港币收购意马国际全资子公司资讯港管理有限公司100%股份。

　　同日，奥飞动漫与自然人刘蔓仪、李家贤、黎丽斯签订股权转让协议，约定奥飞动漫以3639.6万元人民币从以上三人手中受让广东原创动力文化传播有限公司100%股权。

　　奥飞动漫与交易方约定，两个协议下，两家公司的交割互为前提，需同时进行。

　　公告称目前，资讯港管理有限公司（简称“资讯港”）注册地在英属维尔京群岛，此前由意马国际全资控股。拥有“喜羊羊和灰太狼”等系列品牌消费品的授权。

　　另一方面，资讯港自身又是一个控股公司，旗下附有三家全资公司：动漫火车香港、Toon Express(新加坡)和广州新原动力。

　　广东原创动力文化传播有限公司（简称：广州原创动力），由自然人刘蔓仪、李家贤、黎丽斯三人控股，“主要从事动漫影音节目的开发、制作和发行，以及出版内容开发以及人偶剧和流动嘉年华会营运业务。代表作品为国内最具知名度的“喜羊羊与灰太狼”。”也就是说，原创动力是一家动漫开发机构。

　　奥飞动漫同时将资讯港和原创动力纳入旗下，等于是拿到了“喜羊羊与灰太狼”的全部商标及版权资产。

　　然则，“喜羊羊与灰太狼”背后，资讯港与奥飞动漫的真实盈利能力如何？

　　难以实现的业绩目标

　　两年多的时间里，资讯港方面不仅没有实现当初被收购时的业绩预期，反而净利润出现爆发式的下滑。

　　2011年，香港上市公司意马国际曾以8.14亿港元的对价，收购资讯港公司系列四家公司的全部资产。

　　当时资讯港及旗下三家公司动漫火车香港、Toon Express(新加坡)和广州新原动力系平行关系，意马国际收购的对象标的名称为“动漫火车集团”，同样包含的是这四家公司的全部股权，因此，本文仍统以资讯港为代表来指代这四家公司的打包。

　　据意马国际的相关文件显示，资讯港等四家公司2008年、2009年、2010年的营业额分别为73.7万港元，2082.1万港元，8577.1万港元。净利润为亏损208.1万港元，盈利203.8万港元，盈利2912.4万港元。三年对比，表现出暴发性增长的势头。

　　另一方面，资讯港系列公司在2011年初被收购时，列出的2011年及2012年盈利目标，分别达8500万港元，及1.57亿港元。

　　在此背景下，当年意马国际付出了高达8.14亿港元的对价。

　　而资讯港的2011年及2012年的真实盈利状况，在本次奥飞动漫的相关文件中已经有揭示：

　　2011年，资讯港系列4家公司的营业总收入为人民币9703.75万元，净利润为3668.92万元。2012年，资讯港系列4家公司的营业总收入为人民币7089.15万元，净利润暴降为703.78万元。

　　两年的净利润，远没有达到当初入幕意马国际之时定下的8500万港元、1.57亿港元目标。

　　2013年上半年，资讯港系列公司的营业总收入为人民币2656.27万元，净利润惊人地下滑到仅有72.74万元。

      不同估值背后的隐藏协议　

　　奥飞动漫收购的两家公司资讯港与广州原创动力，目前总资产与净资产规模都比较相近，今年上半年广州原创动力的盈利表现还优于资讯港。然而相对应的估值方法与评估结果去截然相反。

　　在资讯港系列公司近两年业务规模与净利润连续大幅缩水，未来收益具有不可控性的的背景下，广东中广信资产评估有限公司仍按照收益法，给出了资讯港净资产5.24亿人民币的评估值。

　　对于奥飞动漫要购买的另一家公司，广州原创动力，财报中的总资产账面值为8999.09万元，账面净资产为3815.71万元，但广东中广信资产评估有限公司却按照成本法（资产基础法）评估为3445.08万元，较账面值缩水9.71%。

　　资产规模相近，估值结果却天差地别的两家公司背后，究竟有着怎样的玄机？

　　相关文件显示，广东原创动力的收入模式为：制作电视片卖给电视台，制作电影与合作伙伴摊分每部电影扣出开支后的票房收益，向出版商收取版权费用，向演出商收取表演费用。

　　资讯港系列公司的收入来源则是将手中的动漫形象产业链化，获得消费品商标品牌的授权业务收入。

　　另外，资讯港系列公司与广东原创动力文化，在2010年曾订立一个联合品牌管理协议，合作经营电视制作及播放、电影制作、出版、人偶剧及嘉年华会、互动媒体、消费品授权，6大业务。

　　联合品牌管理协议涉及到的一个类似对赌的财务动作：资讯港系列公司将向广东原创动力征收年度管理费，金额为广东原创动力每年经营业绩的90%（前提是广东原创动力盈利）；若广东原创动力亏损，则由广东原创动力向资讯港系列公司中的广东新原动力收取年度费用。

　　上述联合品牌管理协议的执行时限，是自2010年4月15日起为期10年，除非被终止，否则将在10年到期后，每次自动续期10年。从某种意义上说这个协议是永久性的。

　　通过这样的协议，“喜羊羊与灰太狼”背后的团队资讯港被意马国际收购，即实现了曲线上市套现时，又确保核心的版权资产独立于上市公司之外。

　　资讯港自身盈利能力成迷

　　相关文件显示，2010年，广东原创动力，已向资讯港系列公司支付管理费3569.6万港元，2011年度及2012年度，广东原创动力分别又向资讯港支付了管理费2860万港元及3090万港元。

　　而从资讯港系列公司近三年的净利润规模2912.4万港元、3668.92万元、703.78万元人民币来看，可以说资讯港自身盈利能力极差，若无管理费分账收入，2010年及2012年实际应为亏损。

　　从以上数据可知，资讯港系列的4家公司自身盈利能力堪忧，近三年来全靠具有动漫产品版权收入的广东原创动力提供的管理费收入装点财务报表。

　　2011年，意马国际收购资讯港系列4家公司的股权，没有收购广东原创动力，获得的仅是“喜羊羊与灰太狼”系列的商标权，同时通过联合品牌管理协议，获得了受广东原创动力控制的版权资产90%的盈利权。

　　真正具备独立盈利能力的是在2011年没有被收购的广东原创动力，这家公司的版权效益才是“喜羊羊与灰太狼”系列资产的主要收益来源，因为协议的存在，这家公司也在近三年时间里，成为调控资讯港系列公司和意马国际财务报表的无形之手。

　　奥飞动漫本次的收购，对于联合品牌管理协议下，具有这样离奇财务关系的资讯港系列公司及广东原创动力，分别采用收益法和成本法来进行估值，得出5.24亿元及3445.08万元的两个估值，结论是否具备合理性？这是相当值得怀疑的问题。因为以收益法估值达5.24亿元的资讯港，本身的独立性及盈利能力均存在问题。

　　意马国际前车之鉴

　　从2011年度、2012年度及今年上半年的财务数据来看，“喜羊羊与灰太狼”相关资产给资讯港带来的净利润一直处在大幅缩水状态，远远无法兑现当初被意马国际收购时的承诺，也未对意马国际的股价产生提振作用。

　　香港上市公司意马国际本身也是一家长期专注于经营动漫产制作的上市公司，历年来陆续推出过《时空冒险记》、《忍者神龟》、《阿童木》等动画电影，在动漫开发与运营领域有着丰富的经验，有香港动漫第一股之称。

　　但是购入“喜羊羊与灰太狼”相关资产后，意马国际的股价（HK.0585），已从2011年初收购时的每股3毛2左右，跌至如今的每股不到1毛钱。

　　另一方面，广东原创动力目前的营收及利润增长也存在问题。

　　奥飞动漫以合计约5.35亿元的代价收购这样两家公司，是否能购有效提升自己的盈利能力？

　　意马国际近两年的发展与股价表现，或已有前车之鉴。