梦洁：股权激励实现概率高

　　公司公告2014年一季度业绩:营业收入3.18亿元,同比下降4.1%;净利润2845万元,同比增长11.1%;扣非后净利润2839万元,同比增长18.3%;EPS0.19元。业绩符合预期。
　　

　　Q1终端零售仍较低迷,营收略降4.1%,预计全年营收主要在电商业务。公司营收下降主要是加盟渠道发货有下滑,直营仍有个位数增长。同时,去年同期Q1营收是全年高点(3.3亿,增长24%),基数也较高。对于全年营收,我们判断仍有10%左右的增长,主要基于主品牌的持续恢复和电商继续贡献增量。“梦洁”去年同比增长18%,14春夏订货增长接近20%,“寐”去年增长9%,春夏也已恢复7000万左右订货,而电商业务新组电商团队下有望在去年1亿基数上完成翻番目标。渠道方面,我们预计今年公司新开店仍接近200家左右。
　　
　　盈利增长11%优于营收,主要是控费得力。公司今年继续实施项目制全面核算,重视开店质量,采取单店核算激发员工提升店效的积极性,经营效率继续提升。公司Q1销售费用同比下降26%,费用占比减少7.07%。管理费用则因股权激励费用计提增加,同比增长109%,费用占比提高4.45%,两项合计整体费用率则减少2.62个百分点。毛利率方面符合我们之前判断,去年Q3季开始拉低毛利率“寐”品牌调整结束,去年毛利率升0.77%,今年Q1仍稳定在45%水平,较同期略降0.2%,全年看考虑到毛利率较高的直营和电商收入占比增加,毛利率预计会稳中略升。
　　
　　投资建议：我们认为公司投资逻辑集中于店铺质量和控费上的改善弹性。三家家纺中,公司促销电商规模、单店店店效和盈利能力一直不高,公司近年已充分意识到经营中薄弱点,着力各个击破。去年成效显著,公司今年将延续良性调整,电商贡献营收+控费管理惯性,我们预计全年仍有两位数增长,股权激励实现概率很高。预计14-16年EPS为0.74、0.84、0.94元(股权激励条件:0.70、0.82、0.93元),目前股价对应估值21X、19X、17X。估值虽不低,但随后期业绩预期兑现,股价仍会有一定表现,全年目标价18-20元。维持“增持”评级。
　　
　　风险提示：零售环境持续低迷无起色。